Master e Vorcaro condenados por fraude em fundo imobiliário - resenha crítica

O que é um fundo imobiliário e por que laudo importa

Um fundo de investimento imobiliário é um veículo que reúne dinheiro de vários investidores para comprar imóveis e ativos ligados a eles. Cada investidor tem cotas, e essas cotas podem ser negociadas no mercado, como uma ação. O valor de cada cota depende do que o fundo tem na carteira.

Normalmente, quem entra num fundo assim paga em dinheiro. Mas existe a possibilidade de integralizar cotas com ativos: em vez de dinheiro, a pessoa ou empresa entrega um imóvel, ou ações de uma empresa dona de um imóvel, e recebe cotas em troca. Para isso funcionar, alguém precisa dizer quanto vale o que está sendo entregue. Esse documento é o laudo de avaliação.

É aí que está o centro do caso. Se o laudo diz que um terreno vale dez vezes mais do que vale, quem entrega esse terreno recebe cotas em excesso, e o patrimônio do fundo aparece inflado no papel. O prejuízo só se materializa quando essas cotas são vendidas a alguém que acredita no preço. Foi esse mecanismo que a Comissão de Valores Mobiliários (CVM), órgão que fiscaliza o mercado de capitais brasileiro, considerou provado nesta terça-feira (8).

O que a CVM decidiu

O colegiado da CVM condenou, por unanimidade, 16 acusados de fraude na negociação de cotas do fundo imobiliário Brazil Realty. Entre eles estão o Banco Master, liquidado pelo Banco Central; o ex-banqueiro Daniel Vorcaro; seu pai, Henrique Moura Vorcaro; seu primo Felipe Cançado Vorcaro; a Viking Participações, de propriedade do ex-banqueiro; a Entre Investimentos e seu dono, Antônio Freixo Júnior; e Benjamim Botelho de Almeida, dono da Sefer Investimentos.

Daniel e Henrique Vorcaro foram multados em R$ 20 milhões cada. O Master, em R$ 12,5 milhões. A Viking, em R$ 10 milhões. A Entre, em R$ 10 milhões, e Freixo, em R$ 5 milhões. Felipe Vorcaro, com bons antecedentes, ficou com R$ 5 milhões. As multas variam de R$ 5 milhões ao valor mais alto do processo, aplicado à Sefer, e somam mais de R$ 200 milhões. Três ex-diretores da Sefer foram absolvidos: Elisangela Katia Capassi, David Abdala e Aluizio Moizinho.

Segundo a Folha de S.Paulo, é a primeira condenação de Daniel Vorcaro na CVM. Ele, o pai e o primo estão presos preventivamente no âmbito da Operação Compliance Zero, da Polícia Federal, que apura supostas fraudes financeiras no Master.

Como funcionava o esquema

O caso trata da terceira emissão de cotas do Brazil Realty, iniciada em outubro de 2018. A emissão captou R$ 139,1 milhões até março de 2020, e cerca de 78% desse total, R$ 109 milhões, foi pago com ativos, não com dinheiro, por três empresas.

A Talent Construções entregou ações de uma empresa cujo único imóvel era um terreno em Nova Lima (MG) e recebeu cerca de R$ 28,7 milhões em cotas. Segundo a acusação, o valor atribuído ao empreendimento subiu de R$ 7,1 milhões para R$ 70,9 milhões com base em um laudo atribuído à Pedrosa Consultores. A empresa negou a autoria do documento, classificou-o como fraude e registrou boletim de ocorrência.

A Espaço Engenharia entregou 50 lotes em Nova Lima e recebeu cerca de R$ 10,3 milhões em cotas. O laudo usado se baseava em uma amostra de quatro imóveis anunciados em um site imobiliário; em pesquisa própria, a área técnica da CVM encontrou valor médio 37% inferior, o que reduziria a avaliação a R$ 6,5 milhões. A Milo Investimentos subscreveu R$ 70 milhões em cotas com participações na MGI, ligada à família Vorcaro, cujo principal ativo era um imóvel em Contagem (MG). O laudo atribuiu à participação R$ 146,6 milhões, mas ela correspondia a 30,5% de um patrimônio líquido de R$ 296,1 milhões, ou cerca de R$ 90,3 milhões: uma sobreavaliação de aproximadamente R$ 56 milhões.

Feita a entrada, as cotas começaram a circular. A Entre Investimentos comprava dos subscritores e revendia a outros investidores, num movimento que a acusação descreveu como uma espécie de "câmara de liquidação": quem recebia as cotas conseguia vendê-las porque havia sempre alguém do outro lado. Entre novembro de 2018 e março de 2020, a Entre fez 177 operações, com R$ 350,7 milhões em compras e R$ 358,4 milhões em vendas, e resultado líquido negativo de R$ 418,4 mil pelo cálculo da fiscalização, o que para a acusação é compatível com o papel de intermediária. A própria Entre disse que agia para dar liquidez aos investidores.

Um exemplo do efeito: no dia seguinte a uma operação de abril de 2019, a Entre comprou 43% das cotas recém-emitidas para uma das empresas, o que rendeu a ela resultado positivo de 22,2% em um único dia.

Quem ganhou e quem perdeu

Pelos cálculos da área técnica, o Master comprou 7 milhões de cotas e vendeu 10,1 milhões, com ganho estimado de R$ 10,8 milhões. A Viking teve resultado positivo de R$ 836,8 mil. A Jaguar, ligada a Benjamim Botelho, teria ganhado R$ 7 milhões. Daniel Vorcaro, individualmente, teve prejuízo de R$ 6,8 milhões.

Foi esse prejuízo pessoal que a defesa usou como argumento, e o relator João Accioly rebateu no julgamento. Segundo ele, o Master e a Viking tiveram ganhos de R$ 11,7 milhões: "Alegar uma perda nominal na pessoa física enquanto outros veículos aferiam ganhos seria como o assaltante de banco dizer que teve prejuízo porque teve que pagar o táxi para ir até o banco para assaltar." Sobre o parentesco entre os acusados, Accioly afirmou que "o que se imputa na acusação não é o vínculo, mas sim o uso que dele se fez".

Do outro lado da conta estão os investidores finais, em sua maioria fundos administrados por terceiros. Eles realizaram prejuízo de R$ 5,8 milhões e continuaram com posições relevantes em carteira. Alguns desses fundos tinham entre seus cotistas regimes próprios de previdência de servidores, o dinheiro que custeia aposentadorias no serviço público.

A CVM também apontou problemas nos aportes em dinheiro do Master, então chamado Banco Máxima, que declarou ter investido R$ 16,783 milhões no fundo. Quatro transferências, somando R$ 2,65 milhões, não foram localizadas nos extratos; duas de R$ 500 mil cada tinham como comprovante transferências que saíam da conta do próprio fundo para um escritório de advocacia, e não a entrada do dinheiro do banco.

Seis anos de processo e quatro rodadas de acordo

O processo foi aberto em 2020 e julgado somente agora, cerca de seis anos depois, o que levou a defesa de alguns acusados a pedir a prescrição das irregularidades. O julgamento havia sido suspenso duas vezes por pedidos de vista, o primeiro de Otto Lobo, hoje presidente da autarquia e então relator, e o segundo de Accioly, que assumiu a relatoria.

Nesse intervalo houve quatro rodadas de tentativas de acordo, todas sem sucesso, como lembrou Lobo no julgamento. As primeiras propostas, de 2021 e 2022, foram rejeitadas: Master, Viking e Vorcaro chegaram a oferecer R$ 1 milhão em conjunto. Nas propostas finais, o Master ofereceu R$ 5,94 milhões, a Viking R$ 4,95 milhões e Vorcaro R$ 2,97 milhões, somando R$ 13,86 milhões; com a Entre e Freixo, o total chegava a R$ 21,285 milhões. O Comitê de Termo de Compromisso entendeu que os valores justificavam encerrar o processo sem julgamento, mas em dezembro de 2025 o colegiado divergiu e rejeitou.

No mesmo dia, em outro processo ligado ao Brazil Realty, o colegiado absolveu por unanimidade a Milo Investimentos e Pedro Junqueira Moll, acionista e conselheiro da Rede D'Or, em uma operação de abril de 2019 que a acusação tratava como "money pass", transferência patrimonial sem fundamentação econômica.

Lobo afirmou que o caso mostra que a supervisão precisa "enxergar" o mercado em tempo real. Os réus foram procurados pelo Estadão e não retornaram os contatos; no processo, as defesas negam irregularidades e afirmam que as operações seguiram as regras do mercado. A advogada de Vorcaro, Ana Paula Casagrande, sustentou no julgamento que não há nos autos "prova concreta individualizada" de conduta dolosa do ex-banqueiro.

O que fazer com essa informação

O primeiro ponto a acompanhar é o recurso: segundo a Folha, os acusados podem recorrer ao Conselho de Recursos do Sistema Financeiro Nacional, o que significa que as multas anunciadas ainda não são definitivas.

O segundo é a diferença entre as duas frentes. Esta condenação é administrativa e trata de fraude no mercado de capitais em um fundo específico, com uma emissão de R$ 139,1 milhões e prejuízo apurado de R$ 5,8 milhões nos compradores finais. A Operação Compliance Zero corre na esfera penal e apura outra coisa: esquema de fraude financeira, corrupção, lavagem de dinheiro e obstrução envolvendo operações com carteiras de crédito falsas. São processos distintos, com ritos e prazos próprios, e vale observar se e como se conectam.

O terceiro é a escala. As multas somam mais de R$ 200 milhões, enquanto as liquidações de instituições do conglomerado Master causaram impacto de mais de R$ 57 bilhões ao Fundo Garantidor de Créditos, que honra investimentos de até R$ 250 mil por CPF ou CNPJ. É a diferença entre a punição por uma operação apurada em detalhe e o tamanho do rombo já absorvido.

Por fim, o caso mostra onde olhar em qualquer fundo que aceite ativos em vez de dinheiro: quem fez o laudo, se a empresa citada confirma tê-lo assinado, e quem está do outro lado das negociações que sustentam o preço da cota no mercado secundário. Foram exatamente esses três pontos que a CVM destrinchou aqui.